Meg tudná nekem világítani valahogy az államadósság fogalmát? Mert az enyém az úgy keletkezik, hogy ha többet költök, mint amennyit keresek, vagy ha beüt a krach, egyszerre romlik el a mosógép, a mosogatógép, meg a kazán, és ennyi pénzem nincs, akkor valahonnan szereznem kell. Vagy ha kimegyek a lovira, de nem nyerek, és bánatomban a pohár fenekére nézek. De az állam az nem ilyen. Az államnál hogy keletkezik?

Nagyon érdekes kérdés, mert nagyon hasonlóan, mint a háztartások esetében. Az államháztartások – a nevében is benne van – hasonlóképpen működnek, mint a háztartások, ami azt jelenti, hogy minden államnak, költségvetésnek vannak bevételei meg kiadásai. Ha egy állam nagyon szerencsés és sok pénze van, sok bevétele van, akkor a bevételek fedezik a kiadásokat, ha nem, akárcsak az ön kérdésében foglalt példák alapján, mondjuk egy nagyobb kiadás esetén, és nem fedezik a bevételek a kiadásokat, akkor valahonnan többletpénzt kell szerezni. Ezt a többletpénzt az államok szintjén úgy hívják, hogy költségvetési hiány, mert az a gyakorlat vagy az a tapasztalat, és ez nem egy új keletű gyakorlat és tapasztalat, és nem egy magyar sajátosság, hanem ez így van. Azt mondanám, hogy amióta modern államok vannak, és ez pár száz éve így van, az államok általában többet költenek, mint a bevételük. És ez azt jelenti, hogy minden évben költségvetési hiány keletkezik, és amikor ez elkezd felhalmozódni évről évre, azt úgy hívják, hogy államadósság. Általában ez a fogalom, amit államadósságként kezelünk, nagyon hasonló ahhoz, mint háztartások esetén is.

De a gazdag embert nem nagyon szokta megütni, ha elromlik a mosógép, meg egyszerre a kazán, de gazdag államoknak is van adósságuk. Az miért van?

Pontosan így van. Szeretném egy kicsit demisztifikálni az államadósság fogalmát, hiszen pont erről van szó. Ha megnézzük a teljes államadósságot a világon, ami egy óriási nagy szám, rengeteg nulla van benne, és megnézzük, hogy mely országok rendelkeznek államadóssággal, akkor azt látjuk, hogy a három legnagyobb államadóssággal rendelkező ország sorrendben az Amerikai Egyesült Államok, Kína, és Japán. Ez a három ország lefedi a világ államadósságának közel 60 százalékát, és ebből egyedül az USA 30 százalékot visz el. És ha megnézzük még a top 10-es országokat, ahol a legnagyobb államadósságok vannak, ott van még Németország, Franciaország, Olaszország, Kanada, rengeteg fejlett állam. Az a fontos az államadósságnál, hogy nem önmagában kell értékelni, hogy mekkora adóssága van egy országnak, hanem meg kell nézni, hogy mekkora vagyona van a másik oldalon, milyen fejlett, milyen ennek az adósságnak a szerkezete, mennyire fenntartható, mennyire finanszírozható. Kicsit összetettebb kérdés, mint egy háztartás esetében, de valóban azt látjuk, hog, gazdag országoknak is lehet adósságuk.

Az adósság rossz dolog? Az ember azt szokta mondani, hogy hitel meg adósság nélkül nincs is nagyon fejlődés.

Az elmúlt néhány száz év gazdaságtörténetét tekintve az adósság semleges dolog, bármilyen meglepő is ez a megfogalmazás. Nem mondanám sem azt, hogy rossz, sem azt, hogy jó. Vannak jó tulajdonságai, előnyei, ugyanúgy, mint egy háztartás esetén. Ha az embernek nincsen pénze, hogy vegyen egy lakást vagy egy mosógépet és felvesz hitelt, akkor adóssága keletkezik, de azzal a fogyasztását előre tudja hozni, és az életszínvonalát tudja emelni. Az adósság olyan fogalom, aminek vannak előnyei és vannak hátrányai. A legfontosabb az, hogy ez finanszírozható-e és fenntartható-e. Minden államadósságot ilyen szempontból kell vizsgálni, és nem lehet azt mondani, hogy mondjuk GDP-arányosan egy 50 százalékos adósság az jó, egy 200 százalékos meg nem jó, merthogy van olyan ország, amelyik azt is tudja finanszírozni, van, amelyik meg az 50-et sem.

Mi az államadósságok növekedésének a trendje? Nyilván nem egyik pillanatról a másikra üt be és találják meg, hogy üres a kincstár.

Itt is vissza kell menni a múltba a jó megértéshez. Ahogy említettem korábban, a modern államok elkezdtek úgy működni, hogy nem volt elég pénzük, a bevételek nem fedezték a kiadásokat, elkezdtek kibocsátani adósságleveleket vagy kötvényt. Az államkötvény a leginkább eklatáns példája annak, hogy hogyan keletkezik az államadósság, kibocsát az állam egy kötvényt, amire azt ígéri, hogy majd 10-20-30 év múlva visszafizeti, addig meg fizet rá kamatot. És ebből a kötvényből befolyó pénzből finanszírozza a költségvetési hiányát. Így indul az egész. Ha visszanézünk az elmúlt 150-200 évre, akkor az államadósságok alakulása nagyon ciklikus volt. Például az első világháborúban, amikor nagyon nagy volt a finanszírozási igénye az államoknak…

Kellett fegyverre, katonára, zsoldra, ellátmányra…

…és ezért több hitelt vettek föl, több kötvényt bocsátottak ki, és az államadósság megugrott. Aztán jött a gazdasági világválság, ez rátett egy lapáttal, aztán jött a második világháború, és rátett még egy lapáttal. Azt láttuk a második világháborúban, hogy GDP-arányosan, ha a teljes világot nézzük, akkor a teljes megtermelt nemzeti össztermék 100 százaléka fölé emelkedett az államadósság mértéke. Ez egy hatalmas szám, aztán a második világháború után elkezdett csökkenni, mérséklődni, voltak a boldog békeidők. Aztán utána azt láttuk, hogy először az olajválsággal a hetvenes években, aztán utána újra a 2008-as, 2009-es pénzügyi válsággal, aztán a járvánnyal, a Coviddal, és most pedig a nemzetközi konfliktusokkal terhelt időszakban újra növekedni kezdtek az államadósságok. Most ott tartunk, hogy újra 100 százalék fölött van a GDP arányában a teljes világ államadóssága.

Ki szokta finanszírozni egy-egy állam adósságát? Ki az, aki pénzt tesz az államba egy papírért, egy ígérvényért cserébe, hogy majd később ő ezt vissza fogja kapni, addig meg kamatozik?

Ez nagyon érdekes kérdés, mert igazából az államok a legjobb adósok a világon. Ha megnézzük, hogy ki mindenki adósodik el, eladósodhatom én, mint magánszemély, eladósodhat egy vállalat, meg eladósodhat egy állam, de az államnak van egy nagyon nagy ereje a másik két szereplőhöz képest, nevezetesen az, hogy adókat tud beszedni. Az államnak mindig megvan a képessége, hogy pénzt tud teremteni, például adókon keresztül, és ebből tudja finanszírozni azt, hogy vissza tudja fizetni az adósságát. Ez nagyon fontos tényező, mondjuk egy háztartáshoz vagy egy vállalathoz képest, olyan, ami más szereplőnek nincsen.

A háztartás tönkremehet, vállalatot bezárhatják, felszámolhatják, eltűnhet, az állam meg jó esetben ezer évig fennáll.

Így van. A példa ezért azt mutatja, hogy az államok a legjobb adósok a világon. A hitelminősítő intézetek, amelyekről már biztosan nagyon sokan hallottak, elkezdik minősíteni az egyes adósokat. Van egy nagyon érdekes megfigyelés: ha van egy adott ország, mondjuk, Magyarország, ahol van egy állam, meg van benne mondjuk egy vállalat, meg egy magánszemély, van annak egy ilyen hierarchiája, hogy ki mennyire jó adós. Általában az állam áll a legtetején a hitelminősítésnek, és hozzá képest egy adott országbeli vállalat vagy egy magánszemély biztos, hogy lejjebb rangsorolódik a hitelminősítési rendszerben. Minden országban az állam a legjobb adós, és általában is, ha körülnézünk a világban, azt látjuk, hogy az államok jó adósok, pont azért, mert tudnak adókat beszedni, bevételeket szerezni, és ebből vissza tudják fizetni a kiadásaikat.

Az állam jó adós mivoltát nem befolyásolja az a történeti tény, hogy a rendszerváltás idején, tehát nem is olyan nagyon régen, voltak olyan államok, amelyek úgymond átstrukturálták az adósságot? Ez magyarul azt jelenti, hogy egy részét nem fizették meg.

Így van. Ez egy nagyon érdekes téma, és ezzel lehet sokat foglalkozni, mert ennek nagyon mély vetületei vannak a mai világra nézve. Ugyanis ha Magyarországra nézünk, akkor azt láthatjuk, hogy a magyar államadósság magas. Az én kérdésem, hogy mihez képest magas? Mert ez mindig relatív. Korábban utaltam arra, hogy igazából nem az számít, hogy mekkora, hanem hogy milyen szerkezetű, hogy finanszírozható-e, fenntartható-e. Ebből a tekintetből kell megnéznünk azt, hogy, mondjuk Magyarország a többi régiós országhoz képest milyen stratégiát követett, és honnan indultunk. Mi a történelmi örökségünk. Ha megengedi, kicsit visszamennék olyan 35 évet.

A rendszerváltás idejére. Majdnem megbuktunk annak idején, majdnem összedőlt az állam?

Nagyon különböző stratégiákat választottak az egyes államok, és nemcsak 1990 környékén, hanem már a nyolcvanas években is. Én még nagyon fiatal voltam a nyolcvanas években, de vannak emlékeim mindenféle külpolitikai műsorokból, meg magánemberként is, hogy milyen volt az életszínvonal Magyarországon vagy a környező országokba. Ezt most kicsit érettebb fejjel összerakva az akkori államadósság-stratégiával, azt látjuk, hogy volt egy ország, nevezzük Romániának, amelyik azt választotta, hogy nem fog eladósodni. A nyolcvanas években gyakorlatilag nullán tartotta az adósságát. Amikor 1990-ben elértünk a rendszerváltáshoz, a GDP-arányos államadóssága szinte nulla volt.

Csakhogy semmi nem volt ott. Sem gyógyszerek, sem élelmiszer, csak zakuszkát ettek annak idején. Emlékszem, csempésztünk nekik fogamzásgátlót.

Pontosan. Ez így volt, én meg emlékszem, amikor néztem a Panoráma című külpolitikai műsort annak idején, rengeteg bejátszás, riport jelent meg arról, hogy Romániában milyen az életszínvonal. Magam is azt láttam akkor, gyerekfejjel, és azóta is így gondolok rá, hogy a román gazdaságpolitika hozott egy döntést, ami választás volt az eladósodás meg az életszínvonal között. Ők azt választották, hogy nem adósodnak el, ez bizonyos szempontból racionális volt, viszont az ára meg az, hogy az életszínvonal alacsony volt Romániában.

Mi meg a legvidámabb barakk voltunk.

Mi meg a legvidámabb barakk voltunk, egy kicsit hasonlóan a lengyelekhez, és ennek az volt a következménye, hogy 1990-ben mind a két országnak, Lengyelországnak, meg Magyarországnak is az adósságrátája a GDP 100 százaléka felett volt. Így értünk el a rendszerváltáshoz, és innen indul a sztori.

Csak a lengyeleknek volt egy nagy zuhanásuk, nem sokkal a rendszerváltás után.

Így van, és ez egy nagyon fontos különbség. A lengyelek azt mondták, hogy akkora teher az államadósság a lengyel gazdaságon, hogy ebből nem tudnak kitörni. Leültek egy asztal mellé, és elkezdték a hitelezőikkel, befektetőikkel áttárgyalni az egészet, aminek az lett az eredménye, hogy egy részét elengedték, egy részét átstrukturálták, kedvezőbb feltételekkel újra felvették, de a lényeg az volt, hogy a lengyel államadósság leesett hirtelen 40-50 százalékra. Ezzel szemben mit választott Magyarország? Jó katonatisztként fizettünk, és mindent, amit volt adósságunk, azt elkezdtük törleszteni.

Nyilván gazdaságtörténeti kérdés is, de lett volna esélyünk? A lengyelek már akkor is négyszer többen voltak, mint mi.

Ez egy nagyon jó kérdés. Azt látjuk, hogy a lengyelek tényleg egy másik ligában játszanak most. Négyszer akkor a lakosság, a GDP-jük is utolérte a magyarokét, ott vagyunk egy ligában, nagyon nagy súlyuk van geopolitikailag, gazdaságilag is. Ők ezt megtehették akkor, ez volt a döntésük, a magyaroknak más volt. Én nem is értékelném azt, hogy melyik volt jó vagy rossz, de az biztos, hogy ezt az örökséget figyelembe kell venni, amikor ránézünk arra, hogy hogyan állunk a régiós szinten az államadósság tekintetében.

Régiós szinten az államadósság tekintetében ezeket az országokat, Lengyelországot, Csehországot, Szlovákiát meg Magyarországot érdemes összehasonlítani, azzal, hogy Csehország meg Szlovákia, amikor a történet indul, még Csehszlovákia volt?

Így van, de ezeket az országokat kiegészíteném Romániával, merthogy szintén itt van a környezetünkben, tehát a visegrádi országok, plusz Románia az, amely országokat egy kicsit a befektetők is egy kalapba veszik. Persze, ez is egy heterogén országcsoport, mert a csehek már relatíve fejlettek a többihez képest. Vannak kevésbé fejlett tagállamok is ebben az öt országban, de nagyjából ez az a csoport, amit lehet nézni. Ha megengedi, visszatérek a dinamikákra, mert igazából én azt mondom, nagyon fontos állítás, hogy nem az számít, hogy mekkora a szint, hogy most hol tartunk, hogy most épp Magyarországon mondjuk 73,5 százalék volt a legutolsó 2024-es adat, Romániában vagy Lengyelországban meg 55-60 százalék környékén. Nemcsak ezt kell nézni, hanem a dinamikát. Itt mondom én azt, hogy Magyarországon 2010-ben, ami 15 éve volt, az államadósság GDP-hez viszonyított aránya 80 százalék körül volt. Ehhez képest mi csökkentünk 80-ról mondjuk 73,5-re 15 év alatt. Mit csinált a többi régiós ország? Említettük, Románia elindult 0 százalékról 1990 környékén, elkezdett szép lassan nőni. Oda jutottunk, hogy mondjuk 30-40 százalék környékén volt 2010 környékén, most 55-60 százalék.

Még mindig miénk a legtöbb, de a többiek szépen jönnek föl.

Így van, de a dinamika az, hogy Románia az elmúlt 15 évben mondjuk legalább 20 százalékponttal emelte az adósságrátáját. A másik fontos példa Szlovákia. Sokáig beszéltünk arról, hogy Szlovákia egy „bezzeg” ország. Bevezette az eurót, a régióból egyedüliként, a csehek, a lengyelek, a románok, a magyarok úgy döntöttek, hogy nem vezetik be egyelőre. Ők úgy döntöttek, hogy igen, s nagyon elkezdték fejleszteni a gazdaságukat, nagyon látványos volt a gazdasági növekedés Szlovákiában, de azt láttuk, és azt látjuk az elmúlt 15 évben is, hogy a románok után náluk a második legmagasabb az adósságráta emelkedésének dinamikája. Ők is elindultak 30-40 százalék körüli szintről, és most 55-60 százalék körüli szinten vannak. Nagyon fontos, hogy mennyire gondolják fenntarthatónak ezt a befektetők, mennyire gondolják a fiskális politikáról, a költségvetésről azt, hogy fegyelmezett, vagy mennyire gondolják azt, hogy nem fegyelmezett.

Amikor az államadósságnak a szerkezetéről beszélünk, akkor azt kell megvitatni, hogy kinek tartozik az állam, milyen típusú hitelezőnek tartozik?

Így van.

A miénk minek?

Sok dolgot lehet nézni az adósság szerkezetével kapcsolatban. Ez az egyik, hogy kik a befektetőink, tehát ki az, akitől kölcsönkérünk pénzt, kinek kell visszaadni, és mennyire stabil az a befektetőkör, ez az egyik. A másik az, hogy milyen devizában adósodunk el, az is egy nagyon fontos paraméter, a harmadik pedig a futamidő, hogy rövid ideig tudunk eladósodni vagy hosszú időig.

Minél hosszabb, annál jobb?

Minél hosszabb, annál jobb. Hiszen ha csak egy évre kérek kölcsön, de tudom, hogy nekem jövőre is szükségem lesz pénzre, akkor egy év múlva, amikor lejár, újra meg kell újítani. Azt újra ki kell tárgyalni, újra új paramétereket, feltételeket kell rögzíteni, ami bonyolult folyamat, sokkal jobb, ha az ember vagy egy ország iránt hosszú távú a bizalom, és hosszú távú befektetőink vannak, az sokkal stabilabb finanszírozást tesz lehetővé. De visszatérve a szerkezet kérdésében a befektetői körre, Magyarország például azt az utat választotta – és sok más adósságkezelő is ezt választotta –, hogy diverzifikáljuk, próbáljuk megosztani a befektetői bázisunkat, ami azt jelenti, hogy próbálunk több lábon állni. Ez azt jelenti Magyarország esetében, hogy három fontos pillére van a finanszírozásnak. Az első az intézményi piac, amikor profi pénzügyi befektetők, bankok, biztosítók, befektetési alapok, nyugdíjpénztárak, magyarok és külföldiek egyaránt vesznek államkötvényeket. A második pillér a forintfinanszírozás, amikor megpróbáljuk devizában finanszírozni az országot, hiszen vannak olyan külföldi befektetők, akik azt mondják, hogy ők forintbefektetések iránt nem érdeklődnek, de ha esetleg euróban vagy dollárban bocsátunk ki kötvényt, adósságot, azt szívesen finanszírozzák, és felvesznek devizaadósságot. A harmadik, ami nagyon érdekes, és egy kicsit hungarikum, vagy unikum a nemzetközi színtéren, az a lakossági piac. Magyarország 2012-ben elkezdett egy gazdaságpolitikai fordulatot, amikor azt mondta, hogy ez az első két pillér nem elég stabil. Hozzunk létre egy harmadik lábat, egy harmadik pillért, és azt mondta az akkori gazdaságpolitika, hogy a már korábban meglévő lakossági állampapírpiacot erősítsük meg. Ennek érdekében elindult egy nagyon tudatos gazdaságpolitikai folyamat, ami azt eredményezte, hogy akkoriban a teljes államadósságon belül a lakosság részaránya két százalék volt, most ez 20 százalék. Megtízszereztük a növekvő államadósság mellett is a részarányát a lakossági piacnak, és mára ez egy nagyon stabil pillérévé vált az egész államadósság-finanszírozásnak. Az intézményi befektetők, a nagy profi befektetők és a külföldiek mellett ott van a lakosság, mint harmadik pillér.

Van valamilyen egészséges aránya az intézményi, a külföldi meg a lakossági finanszírozásnak? Egyharmad, egyharmad, egyharmad? Vagy ahogy sikerül?

Ez időről időre változik. Az Államadósság Kezelő Központnak az a feladata, hogy minden egyes pillanatban felmérje, hogy mi a globális és a hazai helyzet, pénzpiacokon, tőkepiacokon, a költségvetés helyzetét illetően, a különböző hozamszinteket illetően, és az adott helyzetben, adott szituációban válassza ki, hogy mi az optimális.

Az az optimális, ami a legolcsóbb?

Ami a legolcsóbb, és a legkisebb kockázatokat hordozza, és a legstabilabb finanszírozást biztosítja. Jelenleg az arányok úgy néznek ki, hogy körülbelül a magyar államadósság felét az intézményi piac teszi ki, 30 százaléka az a devizapiac, a külföldi devizabefektetők, és 20 százalék a lakossági piac. Most azt gondoljuk, hogy ez egy egészséges arány, ettől nagyon eltávolodni nem akarunk, sem a deviza, sem a lakosság, sem pedig az intézményi piac tekintetében.

Melyik ezek közül a legstabilabb piac? Az ember azt gondolná, hogy biztos az intézményé, mert ott profik tárgyalnak profikkal. Az intézményi befektető tudja, mi a helyzet, az államadósság-kezelő is tudja, mi a helyzet, biztos, hogy egy jó megoldást találnak. Az a legstabilabb láb?

Az az egyik legstabilabb láb, igazság szerint azért is van 50 százalék ezen a súlyon, hiszen ez egy nagyon likvid piac, tehát a külföldi és belföldi profi befektetők a forintpiacon nagyon szívesen választanak államkötvényt. Ennek sok oka van, egyrészt az, hogy ez egy biztonságos befektetés, hiszen az államok, ahogy említettem a beszélgetés elején, nagyon megbízható adósok, ha valaki magyar államkötvényt vesz, az biztos, hogy visszakapja a pénzét. A biztonság fontos dolog. A második, hogy nagyon likvidek a magyar állampapírok, nyilvánvalóan ez egy olyan befektetés, amit bármikor lehet likvidálni, van másodpiaca, miután megvette egy intézményi befektető, el tudja adni, el tudja cserélni, fel tudja ajánlani fedezetként mondjuk a jegybankhoz, hogy kapjon érte más jellegű pénzt. A harmadik pedig a hozam, nagyon vonzó hozamokat is ajánl az ÁKK az intézményi befektetők részére. Ez a három tulajdonsága teszi az intézményi befektetők számára is vonzóvá az állampapírpiacot.

Muszáj nagyon vonzó hozamot kínálni, vagy ez nem választás kérdése?

Azt mondom, hogy optimalizáció kérdése, mert mindig arról beszélünk, és főleg ez a lakossági piacra igaz, hogy nekünk vannak befektetőink, és mi olyan termékeket szeretnénk számukra biztosítani, amelyek számukra vonzóak. De az éremnek van egy másik oldala is, hogy az adósságkezelő azért is felel, hogy ezt költséghatékony módon tudja végrehajtani, hiszen nekünk az a feladatunk, hogy az államadósságot, ami jelenleg 60 ezer milliárd forint környékén van nagyságrendileg, és minden évben a költségvetési hiányt, ami meg mondjuk olyan 4000-5000 milliárd forint környékén van nagyságrendileg, azt finanszíroznunk kell. Ez elég nagy pénz, nagy pénzösszeg, nekünk meg kell találni azt, hogy ez olcsó is legyen, mert hogyha nem kellően olcsó, akkor ennek a költségei ugyancsak terhelik a költségvetést. Azt az egyensúlyt kell megtalálni, ahol még megveszik a befektetőink az állampapírokat, meg lejegyzik az adósságpapírjainkat, de közben a költségvetést sem terheljük túlságosan.

Honnan tudják, hogy vonzó egy papír? Abból, hogy hányan jelentkeznek egy aukcióra, mennyi a túljelentkezés? Ha nagy, akkor az jó?

Igen. Ezt a devizapiacon és a forintpiacon nagyon jól lehet mérni, és ennek vannak nemzetközileg is elfogadott mutatói. Az egyik az, hogy mi úgy bocsátunk ki kötvényeket, hogy aukciókat tartunk minden héten vagy minden két hétben, meghirdetünk egy adott mennyiséget, mondjuk azt mondjuk, hogy szeretnénk ötéves magyar államkötvényt eladni. Az erre felkínált mennyiség, mondok egy számot, 20 milliárd forint. Ennyit szeretnénk eladni. A befektetők meglátják azt, hogy 20 milliárd forintot szeretnénk bevonni, ők is elgondolkodnak egy kicsit, és azt mondják, hogy hm, beadok egy ajánlatot. Az aukciónak a végén ott van, hogy, mondjuk van 50 milliárd forint ajánlatunk. Most akkor azt mondjuk, hogy jó, rendben, akkor mi elfogadunk ebből az 50 milliárdból 20 milliárd forintot, és akkor azt szoktuk megnézni, hogy mekkora a túlkeresletnek a mértéke. Az 50 milliárd per 20 milliárd az kettő és félszeres, akkor azt mondjuk, hogy ez egy nagyon jól sikerült aukció, mert azt látjuk, hogy hosszú távon ez a fedezettségi arány az, ami azt mutatja, hogy egészséges a kereslet a magyar állampapírok iránt.

Ha egészséges a kereslet a magyar állampapírok iránt, az azt is jelenti, hogy a befektetők bíznak a magyar gazdaságban? Azt mondják, hogy az jól fog menni?

Így van. Azért nagyon fontos a finanszírozhatóság. A piac mindig mond egy értékítéletet arról, hogy mit gondol egy adott ország államadósságáról, de ez csak az első szint, mert amögött, amikor a piaci szereplők is vesznek kötvényeket, elemzők hada ül. Ott vannak a hitelminősítők, s még egyéb szakértők, akik nemcsak azt nézik, hogy egy adott aukción hány milliárd forint van, vagy mi a hozam, hanem hogy mit gondolnak arról az adott gazdaságról. Amikor meghozzák a döntést abban a fél órában, ami rendelkezésre áll mondjuk egy aukció esetében, már pontosan ismerik a magyar gazdaságot, pontosan tudják, hogy szeretnének-e beszállni ebbe a piacba. Ez alapján hozzák meg a döntést. Ez egy nagyon jó mutató, ha ez kettőnél van, vagy kettő fölött van, akkor azt mondjuk, hogy egészséges a kereslet, és van bizalom a magyar gazdaság iránt.

Minél egészségesebb egy ország gazdasága, annál nagyobb szokott lenni a túljegyzési mutató?

Van ilyen is, de igazából van egy olyan szint, ami fölött már mindegy. Az elmúlt öt év átlagában a fedezettségi arány nálunk kettő volt. Megnéztük a német adósságkezelőnek az adatait.

Európa legnagyobb gazdasága.

Európa legnagyobb gazdasága, nem kicsi államadóssággal, nominális szintekről beszélünk, ott ez a mutató másfél. Az azt jelenti, hogyha ott elfogad a német adósságkezelő egy egységnyi pénzt, arra csak másfél egységnyi kereslet érkezik, míg nálunk ez az arány kettő, átlagosan. Ez is azt mutatja, hogy ahhoz képest, hogy mi mennyi pénzt szeretnénk bevonni a piacról, a kereslet nagyon jónak mondható.

Magyarán a piac adna még többet is.

Így van, adna többet is. Nyilván itt meg kell nézni a hozamszinteket, ott is optimalizálunk, de az, hogy mekkora a teljes kereslet, jól mutatja, hogy van bizalom a magyar gazdaság iránt.

A finanszírozás második nagyon fontos lába a lakossági papírok. A lakossági papíroknál különösen az inflációhoz kötötteknél megdöbbentő pénzeket lehetett keresni, mert hát megdöbbentő volt a magyar infláció is. Itt milyen technikájuk van a költségek finomítására?

– Először is talán foglaljuk össze, hogy mi is történt idén, merthogy az idei év elég izgalmas meg mozgalmas volt a lakossági állampapírok piacán. Év elején sokat lehetett hallani arról, hogy őrület jön a lakossági állampapírok piacán.

Kifizetik a kamatot.

Pontosan. Akkora mértékben fizetett a költségvetés kamatot, hogy az megmozgatta sok ember fantáziáját, és felvetődött a kérdés, hogy mi lesz ezekkel a kamatokkal. Ahogy ön is említette, jelenleg nagyon magas az inflációkövető papírok részaránya a lakossági portfólión belül, ami azt jelenti, hogy a 2023-as, 2024-es, 2022-es magas inflációs környezethez képest most fizették ki ezeket a nagyon magas papírokat. Volt egy kis izgulás a piacon, el kell, hogy mondjam, az ÁKK berkein belül kevésbé volt izgulás, mert mi bízunk ebben a piacban, és kicsit másképp láttuk a folyamatokat, de sok szakember arról beszélt, hogy mi fog történni a piaccal. Nagyon sok pénzről volt szó, a lakossági állampapírpiac körülbelül 12 ezer milliárd forint. Ebből körülbelül 7 ezer milliárd forint a prémium magyar állampapíroknak az állománya, tehát az inflációkövető papíroknak az állománya, ami nagyon nagymértékű. Ezeknek a papíroknak az átárazódása zajlott le idén, ami azt jelentette, hogy az infláció csökkenésével párhuzamosan ezeknek a kamatszintje leesett 18-19 százalékról mondjuk 4-5 százalékra. Ez volt az egyik fontos dolog, az embereknek dönteniük kellett, hogy mit csinálnak ezzel. A kamatfizetések önmagában az idei évben körülbelül nagyságrendileg 1700 milliárd forintot tesznek ki, amiről ugyancsak dönteni kell. Volt még egy nagy rész, voltak olyan papírok, amik le is jártak, és meg kellett őket újítani, vagy meg kellett volna újítani. Ez is 1000-2000 milliárd forintos nagyságrendet tett ki. Összességében közel 10 ezer milliárd forintról kellett a lakossági befektetőknek dönteniük. Az idei évben nagyon bölcsen döntöttek a lakossági befektetők, nem hagyták magukat befolyásolni mindenféle szempontok által, hanem az történt, ami minden egyes profi befektetőtől is várható, megnézték, hogy milyen kockázatok vannak, milyen hozamok vannak egy adott befektetés piacán. Ennek az eredménye az lett, hogy ez az óriási pénztömeg nagy részben, sőt, még egy kicsit több, újra az állampapírpiacon találta meg a helyét.

Nem szomorú ilyenkor az államháztartás? Arra számítottak, azt kommunikálták, hogy költsük már el végre, hogy a fogyasztás beinduljon Magyarországon, de úgy tűnik, hogy nem ezt csináltuk, hanem megnéztük, hogy melyik a legjobb befektetési forma, s visszaraktuk a pénzt.

Részben ez történt, részben az. Személyes véleményem, nem a teljes gazdaságpolitika véleményét képviselem, hogy optimális mix alakult ki itt a költések tekintetében, hiszen ami volt 2024 végén lakossági állampapír-állomány, az most 2025. augusztus végén is megvolt, még egy kicsit nőtt is, de a kifizetett kamatokat nagyrészt nem állampapírpiacon fektették be újra a lakossági befektetők, hanem például más befektetési formákat választottak vagy fogyasztottak. Tehát ha egy kicsit a GDP-növekedést nézzük idén, akkor az látszik, hogy elmarad a várakozásoktól, de van egy nagyon fontos pillére, ami viszont jól muzsikál, és ez a fogyasztás. Tehát ahhoz képest, hogy mondjuk a beruházások vagy a nettó export, a másik két fontos pillére a növekedésnek hogyan alakul, relatív értelemben a fogyasztás jól megy, és ehhez hozzájárul az is például, hogy a nagy kamatesőt, amiben részesültek az Államadósság Kezelő Központtól a lakossági befektetők, elfogyasztották. A másik része meg az, hogy igazából újra odavitték az állampapírpiacra, ami meg jó a költségvetés finanszírozása szempontjából, hiszen nem veszítettük el a befektetőinket, és nekünk a finanszírozásunk ennél a pillérnél is biztosított.

Kell finomhangolni a lakossági állampapírokat, mondjuk az inflációkövetőekről áttérni más típusú fix kamatozású papírokra? Az emberek most már tudnak számolni, jó ideje megy az állampapír-kereskedés a fejükben is, ki fogják számolni, hogy melyik éri meg.

Ez így van. A lakossági befektetők nagyon tudatosak és bölcsek, ilyen szempontból nincsen probléma, nem lehet őket megvezetni, pontosan tisztában vagyunk mi is azzal, hogy ez egy fejlett piac.

Nem is bonyolultak a konstrukciók.

Nem is bonyolultak a konstrukciók, hiszen erre is törekedett az ÁKK. Kell, hogy sokfajta színes termékpalettánk legyen, amelyek egyszerűek, jól megérthetők és jó lehetőségeket és alternatívákat kínálnak a befektetők számára. Beszéltünk arról, hogy az infláció nagyon magas volt Magyarországon az elmúlt években, és ebből kifolyólag a kamatfizetés is nagy volt a lakossági papírok után. Három fontos tanulságot vont le az Államadósság Kezelő Központ az elmúlt hónapokban. Az egyik az, hogy a lakossági részpiac nagyon stabil piac, lehet rá számítani, ők is számíthatnak ránk, és mi is számíthatunk rájuk. Ez egy olyanfajta szimbiózis a befektetők és az állam között, ami mind a két fél számára előnyös. A másik, hogy azt látjuk, hogy a lakossági állampapírok átlagos futamideje kicsit alacsonyabb, mind az intézményi papírokhoz, mind a devizapapírokhoz viszonyítva. Ez az Államadósság Kezelő Központ részére nyilvánvalóan egy finanszírozási, megújítási kockázatot jelent. Nekünk azt át kell gondolnunk, hogy a futamidő szerkezet, a lejáratszerkezet optimális-e, vagy azon kell-e módosítani.

Tehát kicsit hosszabb papírok irányába gondolkodnak.

Így van. A harmadik ilyen fontos tényező a költség, de ennek egy mélyebb vetülete is van, és ez pont, amire ön utalt, a fix és változó papíroknak az aránya. Megnéztük a kollégákkal visszamenőleg is, hogy amikor ez a történet elindult a 2010-es évek elején, akkor az első tíz évben, 2012 és 2022 között alapvetően a lakossági termékportfólióban a fix kamatozású papíroknak az aránya magas volt és kevés volt a változó. Ez miért jó? Azért, mert kiszámítható. Azt lehet mondani, hogy a befektetőink is tudják, hogy mire számíthatnak. Mondjuk most van egy fix MÁP papírunk, ami 6,5 százalékot kínál, és azt tudjuk, hogy a lejáratig, éveken keresztül minden évben fog fizetni 6,5 százalékot.

Most már csak abban kell bízni, hogy az infláció ne ugorjon meg.

Így van, meg van a másik papír, ami változó kamatozású és valamihez hozzá van kötve. Ezt lehet az inflációhoz kötni, vagy van egy másik papírunk, a Bónusz Magyar Állampapír, ami pedig a diszkont kincstárjegyhez van kötve, és a felett biztosít valami prémiumot. De ez olyan konstrukció, ami nagyon nem kiszámítható adósságkezelési szempontból sem, hiszen hogyha az infláció felmegy, vagy a diszkontkincstárjegyek hozama felmegy, akkor automatikusan az ÁKK többet fizet. Nekünk azt kell mérlegelni, hogy ez a fix–változó arány, ami az elmúlt három évben nagyon eltolódott, mert korábban ez volt, mondjuk kétharmad-egyharmad arányban a fix irányába, most ez kétharmad-egyharmad a változó irányába, teljesen más konstrukció, és teljesen más pénzügyi kiszámíthatóságot jelent az ÁKK számára. Most van egy ilyen gondolkodás az ÁKK-ban, hogy ezeket a paramétereket hogyan tudjuk úgy finomhangolni, hogy a befektetőink számára is vonzó legyen és az adósságkezelés szempontjait is tudjuk érvényesíteni.

A befektető számára a választási lehetőséget meg kívánják adni, hogy a fix és a változó kamatozású papírokból akár többől is tudjon választani? Nem mindenkinek ugyanazok az életcéljai, nem mindenki ugyanolyan távra kívánja nélkülözni azt a pénzt.

Így van. Ezt természetesen ezzel nem kívánom most módosítani, tehát szerintem az egy nagy előnye és erénye az ÁKK termékportfóliójának, hogy színes, hogy vannak változó papírok, vannak fix papírok, vannak hosszabb, rövidebb lejáratúak, vannak deviza, van forintpapír, tehát sokfélét kínálunk a befektetőknek, pont azért, amit ön is említett, hogy különbözőek a preferenciák. Az emberek különböző dolgokat akarnak csinálni a pénzükkel, rövid távra lekötni, vagy hosszú távra, és ezt szeretnénk minél inkább kiszolgálni, hogy tudjanak választani. Ez a portfóliószemlélet, amit kínálunk nekik. De emellett ugye a másik, hogy nekünk azt is felelős állami intézményként biztosítanunk kell, hogy ez optimális szerkezetben valósuljon meg. Hiszen ez egy fontos pillér a lakosság, mint említettem, 20 százalékot képviselt teljes államadósságból. Tehát mi nem tehetjük meg azt, hogy azt mondjuk, hogy ott az nem érdekel minket, hogy milyen paraméterek vannak. Tehát azt szeretnénk, hogy a befektetőink számára is optimális legyen és széles termékpaletta, de az adósságkezelés is jól járjon.

Van az Államadósság Kezelő Központnak valami kötelezettsége, hogy szám szerint milyen szinten tartsa az államadósság-kezelésnek a költségoldalát? Vagy a lehető legalacsonyabban, ez van kiadva.

A lehető legalacsonyabban, így van. Ez egy olyan mutató, amelyre mi is hatással vagyunk, de körülöttünk a világ is nagyon nagy hatással van. Ez azt határozza meg alapvetően, hogy milyen általában a magyar államnak a finanszírozási költsége, milyen a hozamkörnyezet, amiben működünk. Ezt meghatározza a Magyar Nemzeti Bank monetáris politikája, meghatározza a költségvetés helyzete Magyarországon, meghatározzák a globális folyamatok, hiszen ne feledkezzünk el arról, hogy vannak fejlett országok, ahol vannak tőkepiacok, és mi ahhoz képest árazódunk be. Ha, mondjuk Németországban, az eurózónában, Amerikában a hozamszint emelkedik, akkor azt a magyar hozamszint is le fogja követni, és a mi finanszírozásunk drágább lesz. Ha ez lefelé megy, akkor ugyanazt követjük mi is. Soktényezős a játszma.

A lakossági állampapírokkal kivel kell versenyeznie a magyar államnak? A bankokkal, a befektetési alapkezelőkkel, más országok piacaival? Van olyan ország, talán Románia, ahol az ottani lakosság a saját államát nem is igen finanszírozza, más elképzelései vannak róla, nem úgy, mint nálunk.

Igen, ez pontosan így van, mindezzel versenyeznie kell az ÁKK-nak. Vannak más pénzügyi szolgáltatók belföldön és külföldön is, és az emberek teljesen tudatosan döntenek. Nekünk azt kell megnézni, és én azt javaslom a befektetőinknek is, hogy azt nézzék meg, hogy ebben a kockázat, hozam, likviditás hármasban, ebben a koordinátarendszerben hogyan helyezkednek el a befektetések. Nyilván én elfogult vagyok a saját intézményem és szerepem miatt, de azt mondom, hogy ebben a versenyben az állampapír nagyon jó befektetés, a kockázata a magyar befektetésekhez képest gyakorlatilag nulla, hiszen minden országban az állampapírt szokták kockázatmentes befektetésnek hívni.

Ezért fizet kevesebbet, mint a kockázatos, nyilván.

Így van, pontosan erről van szó, hogy minden más az országban kockázatosabb ennél, hiszen az állam a legjobb adós. Ilyen szempontból kockázati szempontból az állampapír jó befektetés. Likviditási szempontból ugyancsak jó befektetés, hiszen gyakorlatilag a lakossági állampapírok kis diszkonttal vagy 100 százalékon, vagy 99 százalékon visszaválthatók bármikor. Ez egy nagyon olyan befektetés, amit bármikor pénzzé lehet tenni, és a hozamokról meg már beszéltünk, hogy azok meg viszonylag azért magasak, mondjuk, ha összevetjük egy látra szóló banki betéttel vagy akár más befektetésekkel is, tehát ebben a versenyben is megállja a helyét. És még lehet mondani egy olyan befektetést, amelyik valamelyik kategóriában esetleg jobb, mint az állampapír, mert még likvidebb vagy még biztonságosabb mondjuk egy külföldi befektetés akár, vagy még magasabb hozamot tud gerjeszteni vagy termelni, de hozzá kell tenni a másik két kategóriát. Mert mondjuk lehet, hogy valaki mondjuk vesz egy amerikai részvényt, és az magasabb hozamot tud elérni, csak tisztában kell lenni annak a kockázataival is, hogy egy részvényárfolyam az volatilisan mozog, az nemcsak felmehet, hanem lemehet is.

Türelem kell hozzá.

Így van. Türelem kell hozzá, ahhoz gyomor kell, hogy valaki oda befektessen, és van egy árfolyamkockázat is, például, ha valaki euróba vagy dollárba fektet be. Tehát azt mondom, hogy nem belemenve itt az egyes befektetések elemzésébe, ez egy összetett kép, kockázat, likviditás, hozam, ezt a hármat kell megnézni, és én azt gondolom, hogy ebben a hármas koordinátarendszerben a magyar állampapír versenyképes befektetés.

Mikor készülnek állampapírban új terméket a piacra dobni?

Ez egy folyamatos optimalizáció eredménye. Volt már finomhangolás a lakossági piacon tavasszal is, amikor áttekintettük, hogy ott mik a folyamatok, egy kicsit igazítottunk a paraméteren. Most jelenleg is zajlik egy ilyen folyamat. A nemzetgazdasági miniszter már utalt rá augusztusban, hogy van egy ilyen gondolkodás, ezt meg tudom erősíteni, hamarosan kijövünk a részletekkel. Itt a lényeg a három paraméternek a hangolása, a stabilitás megőrzése. Ezt a hármat szeretnénk úgy optimalizálni, hogy az minden szereplő számára jó legyen.

Negyedik szempontot nem kell figyelembe venni? A közelgő választásokat, amikor minden kormány szeret valamiféle ajándékot adni, de az nem szokta olcsóbbá tenni a finanszírozást. Nem lehet sokkal jobb állampapírkondíciókat kínálni, ha a finanszírozást szinten kell tartani.

Általánosságban a választásoknak nincsen hatása ezekre a folyamatokra, hiszen az államadósság-kezelés az egy olyan szakma, mint minden más, aminek vannak szabályai, ez az egyik, a másik meg az, hogy egy olyan szakma, amit a piac nagyon figyel, és nagyon érzékeny minden mozdulatra, lendületre, tehát ilyen szempontból a választás nem egy kiemelten fontos szempont az adósságkezelés struktúráját illetően.

Nem lehet rángatni?

Nem lehet rángatni. A kiszámíthatóság a magyar és a külföldi befektetőinknek is fontos, nem lehet azt mondani, hogy hirtelen ma ezt csinálom, holnap meg amazt csinálom. A másik pedig a finanszírozási igény kérdése, ami felmerülhet, de én itt meg őszintén megmondom, hogy elég nyugodt vagyok, mert ha a költségvetési hiányt nézem, azt mondom, hogy a magyar költségvetés nagyon jól áll. A hivatalos hiányszám az idei év tekintetében 4,1 százalék. A miniszter utalt rá múlt héten, hogy ez valahol 4-4,5 százalék körül mozoghat a GDP arányában.

Igen, csak kicsit gyorsan szokott az utóbbi időben romló irányba változni.

Ez a 4-4,5 még ott van közel a 4,1-hez. Akkor nézzük meg, hogy mi van Szlovákiában, Romániában, Lengyelországban. Ezekben az országokban 4-essel nem kezdődik költségvetési hiány, 5-össel, de inkább 6-ossal vagy 7-essel. Romániában egy irtó nagy költségvetési konszolidációt jelentettek be annak érdekében, hogy 9 százalék környéki szintről lehozzák hétre. Lengyelország már most mondta, hogy ő 7 százalék környékén van, és a szlovákok is 5-össel kezdődő költségvetési deficitet mondtak. Ebben a koordinátarendszerben azért a magyar adósság, annak ellenére, hogy választások közelegnek, egy nagyon moderált és limitált szinten van, és ezt a befektetők szerintem értékelik és érzékelik, hogy azért itt nincs az a fajta osztogatás meg költekezés, amire esetleg sokan számítanak, hanem fegyelmezett fiskális politika zajlik.

Ha egyszer elkezdene a GDP, a nemzeti össztermék nőni, az Államadósság Kezelő Központnak volna valami dolga? Akkor nagyon mást kell csinálni, vagy akkor is ugyanígy kell pótlólagos forrásokat szerezni?

Az Államadósság Kezelő Központnak mindig van dolga. Nem fogunk unatkozni a következő években sem, hiszen van egy nagyon nagy meglévő államadósságunk, körülbelül 60 ezer milliárd forint, ami nagyon sok nulla. Ennek az átlagos futamideje körülbelül 5-6 év. Ez azt jelenti, hogy minden évben lejár nagyságrendileg 10-12 ezer milliárd forintnyi adósság. Ez azt jelenti, hogy ezeket meg kell újítani, hiszen ezeket görgetjük magunk előtt, plusz minden évben, amennyiben a költségvetés hiánnyal zár, akkor az még egy plusz finanszírozási igényt jelent, ami még néhány ezer milliárd forint.

Ha egyszer nem zárna hiánnyal, ez a plusz finanszírozási igény nem volna.

Így van, ez kiesne, de akkor is ott maradna ez a nagyságrendek 10 ezer milliárd forintnyi adósság, ami lejár minden évben, és akkor meg kell újítani. Tehát az adósságkezelőnek van feladata jövőre tekintve is. Ez minden adósságkezelőnél így van, nemcsak Magyarországon, Norvégiában is, meg Angliában, meg az Amerikai Egyesült Államokban is. És itt épp az a kérdés, hogy hogyan tudjuk ezt optimalizálni. Tehát nemcsak az a kérdés, hogy hogyan menedzseljük, hogy általában hogyan vonunk be pénzt, hanem hogy ezt jó szerkezetben tudjuk megtenni, és ehhez járul hozzá például az is, hogy a lakossági piacot áttekintjük, az intézményi piacra figyelünk és a devizapiacra is figyelünk.

A devizapiacnál volt egy bűvös 30 százalékos arány, amiről az Államadósság Kezelő Központ azt mondta, hogy azt tartani akarja. Ezt tartani akarják? Vagy nincs ilyen szám?

Szám az van, mindig van szám, hiszen nekünk van egy kockázatkezelési rendszerünk, amihez tartoznak mindenféle mutatók, és mi nézzük azt, hogy mikor optimális az adósság szerkezete. De ahogy említettem már korábban is, az, hogy mi az optimális, változik időről időre. Ez a devizaadósságnak a teljes adóssághoz viszonyított részaránya jelenleg olyan 30 százalék körül ingadozik, de ez az elmúlt 15-20 évben, vagy a rendszerváltás óta ez volt, hogy 50 százalék volt, meg volt, hogy 15 százalék volt. Az 50 százaléky az egy kicsit magas. De a 15 százalék az meg egy kicsit alacsony. Hiszen a devizaadósságnak, mint az összes többi elemnek, vannak előnyei, meg hátrányai is a többivel szemben, és mindig az optimálist kell megtalálni. És én azt gondolom, hogy az a szint, ahol most vagyunk, ez a 30 százalék körülbelül optimális a jelenlegi helyzetben, se nem sok, se nem kevés. Nagyjából ez ott van a historikus átlag környékén, 30-35 százalék között van valahol, ahol volt a devizaadósság aránya az elmúlt húsz évben. Azt gondoljuk, és azt mutatják az előrejelzéseink is, hogy nagyjából ennek az évnek a végén és a következő évnek a végén is 30 százalék körül fog lenni a devizaadósság aránya a teljes adóssághoz képest, és azt gondoljuk, hogy ez egy egészséges, menedzselhető, finanszírozható szint.

Mi van az előny-, meg mi van a hátránykosárban? Mert a lakossági finanszírozásnál itt nagyjából az előnykosarat szokták felsorolni a devizánál, meg hát a hátrányokat is.

A devizaadósságnak nagyon sok előnye van. Az egyik például az, hogy néha az embernek vagy egy országnak szüksége van devizára, mert devizában van a kötelezettsége, tehát ki tudja fizetni. A másik az, hogy költségben olcsóbb, sokkal olcsóbb a forinthoz képest, hiszen ott nem kell megfizetnünk azokat a felárakat, amelyek a magyar adósságra, forintadósságra rakódnak, tehát sokkal olcsóbb. Csak hogy mondjak egy példát, idén volt több devizakötvény kibocsátásunk is, mondjuk volt egy 10 éves dollárkötvény kibocsátásunk is, ezt a végén elcseréljük mindig euróra, mert alapvetően nekünk euróra van szükségünk. Az euróban számított költség az körülbelül 4,3 százalék körül volt. Ehhez képest, ha megnézzük mostanság, hogy mennyi egy tízéves magyar forint államkötvénynek a kamata, hozama, az 7 százalék körül van, tehát majdnem 3 százalékpont a kamat előnye egy 10 éves devizakötvény-kibocsátásnak egy forintkibocsátáshoz képest. A másik ilyen nagy előnye a futamidő. Amikor devizakötvényeket bocsátunk ki, mondjuk maradjunk ennél a dollárkibocsátásnál, ami júniusban volt, ott három futamidőt céloztunk meg. Ötéves futamidő, 10 éves futamidő és 30 éves futamidő. Tehát voltak olyan befektetőink, nem is kevesen, és nem is kis mennyiségben, akik hajlandók voltak 30 éven finanszírozni a magyar államadósságot, ami megint csak ezt a nagyon erős befektetői bizalmat jelzi. A forintpiacon vagy a lakossági piacon nincsenek 30 éves papírok, vagy nagyon ritkák, és nem is lehet akkora mennyiséget bevonni. Csak egy példát hadd mondjak a 30 évre, mert ez újabb előnye a devizának, a gyorsaság. Volt egy 30 éves kibocsátásunk most nyáron, másfél milliárd dollár értékben vontunk be pénzt, forrásokat, ami körülbelül mondjuk 500 milliárd forint nagyságrendileg. Volt nekünk egy papírunk 2021-ben, a 2051G típusú papír, ami egy 30 éves papír volt, ugyanúgy, mint ez a dollárpapír, és elkezdtük aukciókon értékesíteni. Eltelt 2021 óta négy év, lassan öt év a kibocsátás óta. Ez alatt az összes állomány, amit tudtunk értékesíteni, az körülbelül 200 milliárd forint volt négy év alatt. Ennek megfelelő mennyiséget, vagy ennek a kettő és félszeresét, 500 milliárd forintnyi összeget a dollárpiacon bevontunk egyetlenegy szép délutáni napon, júniusban, sokkal gyorsabban. Tehát ez egy nagyon koncentrált piac a devizapiac, hiszen óriási a likviditás, hiszen az egész világ befektetőit megszólítjuk, tehát amellett, hogy költséghatékonyabb, olcsóbb, hosszabb futamidejű, a befektetői bázisunk sokkal szélesebb devizában. Tehát ezek az előnyei. És akkor nyilván van egy hátránya, amit sokszor szoktak mondani, az árfolyamkockázat. Hiszen ha én felveszek egymilliárd eurónyi adósságot, és mondjuk 400 forint az árfolyam, akkor ez forintban kifejezve 400 milliárd forintot jelent. De ha az árfolyam elmozdul mondjuk 350-re vagy 450-re, akkor ennek az egymilliárd eurónyi adósságnak az értéke is változik 350 milliárdra vagy 450 milliárdra forintban. Tehát változik az adósság értéke az árfolyam függvényében, és ezt hívjuk úgy, hogy árfolyamkockázat, és ezt szokták egy hátrányának nevezni a devizadósságot.

1500 milliárd forintnyi dollár. A kínaiak finanszíroznak bennünket? Az, amikor azt mondjuk, hogy pandakötvényt jegyeztek le?

Így van.

És miben? Kínai pénzben?

Így van. Úgy hívják, hogy renminbi a kínai pénzt, és abban finanszíroznak minket. Amikor azt mondtam, hogy több lábon próbálunk állni, és diverzifikáljuk a portfóliót, az igaz nagyon magas szinten is, hogy lakossági intézmény, meg deviza, de igaz, csak a devizarészpiacon belül is. Ott is szeretnénk minél több befektetőt megszólítani. A nagy része az adósságunknak az euróban van denominálva, a devizaadósságnak majdnem a fele. Egy nagyon nagy része dollárban van denominálva. A kettő együtt körülbelül a teljes devizaadósságnak a 96 százalékát teszi ki, de van még két kicsi deviza: a japán jen és a kínai renminbi, amiben ugyancsak bocsátunk ki kötvényeket, és próbáljuk megszólítani a japán és kínai befektetőket. Ők ezt nagyon szívesen veszik, és ez a diverzifikációs folyamat részeként került sor a pandakötvény-kibocsátásra.

A japán befektetők japán lakossági vagy intézményi befektetők, japán nyugdíjalapok vagy a kimonós hölgy, akinek van megtakarítása, s megfinanszírozza Magyarországot?

Kimonós hölgyet kevesebbet látok a befektetőink között, de áttételesen ők is szerepelnek, hiszen nagyon nagy a lakossági megtakarítások volumene is Japánban, és ezeket különböző pénzügyi intézmények becsatornázzák, és ezek a pénzügyi intézmények, nyugdíjalapok, biztosítók, bankok vásárolnak külföldi állampapírokat, például magyar állampapírokat, tehát nekünk igen, a japán piac egy fontos piac, és valóban annál is aktív forrásokat szerez.

Augusztusban volt fél éve, hogy átvette az Államadósság Kezelő Központ vezetését a jegybankba távozó Kurali Zoltántól. Az egész beszélgetésünk arról szól, hogy ez nem az a terület, ahol nagyon lehetne rángatni bármit. A személyi változásoknak van valami következménye a kezelőközpont működésére?

Én azt mondanám, hogy nincsen. Valóban február elején csatlakoztam az ÁKK-hoz, korábban én is dolgoztam az MNB-ben 17 éven keresztül, egy kicsit helyet is cseréltünk. Kurali Zoli elment az MNB-be, én meg jöttem egy kis kitérő után. Az ÁKK-nak a szakembergárdája kimagaslóan jó, kimagaslóan tehetséges és felkészült. Most minden kihívásra készen állunk. Valóban történtek szervezeti változások, illetve személyi változások is az elmúlt fél évben, hét hónapban, de ez minden vezetőváltásnak a velejárója. Nem gondolnám, hogy ezek drasztikusak voltak, vagy bármilyen földrengés lett volna az ÁKK-ban, nagyon sok kulcsember ott maradt, és akikkel erősítettünk, azok valóban erősítést jelentenek az ÁKK szempontjából. Jelenleg úgy néz ki a szervezeti struktúra, hogy két vezérigazgató-helyettes kolléga segíti az én munkámat, mind a kettő kiváló szakember. Az egyikőjük Kolozsi Pál, aki az általános vezérigazgató-helyettes, ő egyébként korábban ugyancsak az MNB-ben dolgozott, hosszú ideig, nagyon széles látókörű, makrogazdasági kérdésekre nagyon érzékeny kolléga, tehát azt gondolom, hogy nagyon jó közegben van nála a stratégia és a piaci területek is. A másik vezérigazgató-helyettes kollégám Vitéz Krisztián, akinek pedig több mint két évtizedes tapasztalata van az ÁKK-ban. Azt mondanám, hogy ő az adósságkezelés guruja, mindent ismer, A-tól Z-ig és szőröstől bőröstől az adósságkezelésben. Kettejükre nagyon nagy mértékben lehet számítani, és a velük dolgozó kollégák is mind kiváló szakemberek, HR-szempontból semmilyen kihívás nincs most az ÁKK-ban.

A döntések hogy születnek az ÁKK-ban? A stratégiai és az egyéb vezérigazgató-helyettesek megtanácskozzák az elnök-vezérigazgatóval, és akkor öné a személyes döntés felelősség: mit dobjunk a piacra, mennyiért? Vagy ez nem ilyen egyszerű?

Egy fokkal bonyolultabb. Egyrészt az ÁKK a Nemzetgazdasági Minisztérium felügyelete alá tartozik, tehát nyilvánvalóan a minisztériumnak is van képe arról, hogy a költségvetés alapvetően hogy néz ki, és ahhoz tartozó finanszírozásról is van egy képe. Ez az első réteg. A második, hogy van az ÁKK-nak egy igazgatósága, amelynek én az elnöke is vagyok, de vannak egyéb tagjai is más szervezetekből, alapvetően ugyancsak a Nemzetgazdasági Minisztériumból. Az igazgatóság a következő döntéshozó szerv, ahol stratégiai döntések születnek, és a harmadik szint az, amikor valóban én és a kollégáim, a vezérigazgató-helyettesek, illetve vannak különböző bizottságok is az ÁKK-n belül, amelyek dolgoznak, ezek közös döntéseket hoznak, és akkor mindig megtaláljuk, hogy az adott, aktuálisan érvényes stratégia mellett melyek azok a taktikai lépések és döntések, amelyeket meg kell hozni.

Az Államadósság Kezelő Központ nem azonos a Magyar Államkincstárral. A kettő között milyen együttműködés van? Ők értékesítik azokat a papírokat, amit az Államadósság Kezelő Központ a lakosságnak a piacra dob?

Így van. A kapcsolat kiváló, ők is az NGM égisze alatt tartoznak, és mondhatom, hogy tényleg kiváló mind a szakmai, mind az emberi kapcsolat. Hosszú múltra visszatekintő kapcsolat van a Magyar Államkincstár és az ÁKK között, és valóban, ők az egyik forgalmazóink a lakossági állampapírok tekintetében.

A díjmentes forgalmazó.

Így van. A MÁK az az intézmény, akinél egyébként a lakossági befektetőknek a nagyobbik része, kétharmad része ott van, és akkor az egyharmad része pedig az egyéb banki, egyéb pénzügyi intézményeken keresztül kerül forgalmazásra.