Mivel eddig a 2013-as költségvetés tarthatóságával kapcsolatos kérdőjelek és a jegybanki kamatvágások miatt a forint visszafogott erősödést mutatott, könnyen előfordulhat, hogy ezt a lemaradást "pótolja" a következő hetekben. A várhatóan folytatódó jegybanki kamatvágások miatt azonban kérdéses, hogy meddig tarthat a forint viszonylagos ereje - olvasható a Portfolio.hu-n.

Egyre furcsább volt

Az elmúlt egy hónapban látványosan szétvált egymástól a magyar állam 5 éves CDS-árazása és a forint euróval szembeni teljesítménye, noha korábban a két idősor nagyon szoros együttmozgást mutatott, ahogy az az alábbi ábrán is látszik. Az 5 éves CDS-felár tehát az eddiginél erősebb forintot is lehetővé tett volna, de ugyanez elmondható egy másik fontos pénzügyi indikátorról is.

A jó hangulat is segíthetett (volna)

A globális kockázati étvágy egyik legjobb mutatószáma: a VIX-index is lehetővé tette volna az eddigieknél erősebb forintot. A globális félelem indexnek is nevezett mutató az elmúlt évekbeli lokális mélypont körül (15% körül) ingadozott, azaz a piac alacsony következő egyhavi amerikai részvénypiaci volatilitást árazott. A nyugalomvárás általában jót tesz a feltörekvő piaci devizák között a forintnak is, de ezt csak korlátozottan láttuk.

Máshol is csökkent a "csődkockázat"

Az 5 éves magyar CDS-felár meredek csökkenése 300 bázispont körülig egyrészt összefüggött a piac által növekvő esélyűnek látott EU/IMF-megállapodással. Egy ilyen megállapodás, pontosabban a hozzá társuló hitelkeret ugyanis jelentősen mérsékelné az államcsőd veszélyét. Látni kell azonban azt is, hogy nemcsak az EU/IMF-megállapodás növekvő esélye süllyesztette az utóbbi hetekben a magyar CDS-felárat, hanem a nagyon kedvező globális befektetői légkör is (alacsony szintű VIX-index), hiszen a térségi országok ilyen mutatója is hasonló intenzitással süllyedt.

A hosszabb kötvényhozamok alig süllyedtek

A cikk legelső ábrája jelezte, hogy az 5 éves magyar euróalapú államkötvény hozama nem tudott érdemben tovább süllyedni az elmúlt egy hónapban a jó globális befektetői légkör és az IMF-megállapodással kapcsolatos bizakodás mellett sem. Az alábbi ábra is azt mutatja, hogy inkább csak a 2-3 éves euró- , illetve dolláralapú államkötvényeink hozama süllyedt, míg a gazdaságpolitikával kapcsolatos bizonytalanságot jobban szemléltető hosszabb (8 éves) hátralévő futamidejű kötvények hozamai oldalaztak.

Egyhavi forintcsúcs

Amint arra számos cikkünkben rámutattunk: a forint az euróval szemben az elmúlt másfél hónapban beragadt egy viszonylag szűk sávba (281-286) és még a szeptember eleji miniszterelnöki Facebook-videó által okozott piaci pánik is csak 289-ig ugrasztotta a jegyzéseket, ahonnan néhány óra alatt vissza is erősödött a forint. Jól látszott tehát, hogy "hiába" az akkoriban még ingadozó külpiaci hangulat, illetve az EU/IMF-megállapodásal kapcsolatos ellenmondásos magyar kormányzati nyilatkozatok: a forint nem tud gyengülni. Sőt ezen a héten olyankor kezdett el erősödni, amikor a külpiaci hangulat egyébként ennek ellenkezője irányába mutatott volna. Péntek estére 280-ig jutott a magyar fizetőeszköz az euróval szemben, ami egyhónapos forintcsúcsnak számít és nőtt az esélye, hogy lefelé kitör az említett kereskedési sávból az árfolyam.

Extrém opciós árazás

Azt, hogy a forint nem tud gyengülni, illetve gyors és jelentős gyengülése nem is várható, az utóbbi hetekben az egyhónapos ATM (at-the-money, azaz a kötési árfolyammal megegyező) devizaopciókba árazott előretekintő (implikált) volatilitás süllyedése is mutatta. Opciós kereskedőktől származó információink szerint az utóbbi hetekben a legnagyobb piaci szereplők folyamatosan "adták a volatilitást", azaz nem számítottak a forint "összeomlására" és ez vezetett ahhoz az extrém helyzethez, hogy az elmúlt 5 év egyik legmélyebb szintjére, 8% körülre csökkent ez a volatilitás. Amint az alábbi ábrán látszik: a volatilitás és a forint árfolyama szokatlan módon szétvált. A mélybe süllyedt volatilitás tehát szintén lehetővé tette volna, hogy az eddigi erősebb forintot láthassunk. Az ábra arra is rámutat: a gyors volatilitás-süllyedés és annak extrém szintje miatt nagyobb az esélye egy felfelé korrekciónak az opciós piacon. Ezt egy jelentős külpiaci hangulatromlás mellett például az EU/IMF-megállapodás elmaradásának jelei, vagy esetleg a váratlanul lendületes magyar jegybanki kamatcsökkentés is kiválthatja.

Azt azért látni kell, hogy a piac már így is lendületes kamatcsökkentést áraz az MNB-től a következő 9 hónapra (100-125 bázispont körülit), amivel a most sem túlságosan nagy forint kockázati prémiumot (ld. szürke sáv az 5 éves forint államkötvény hozamából levezetve) érdemben tovább tudná apasztani, növelve a forint gyengülés irányába való sérülékenységét.

Más szemszögből vizsgálva azt is érdemes megjegyezni: még a következő 6 hónapra árazott jegybanki kamatcsökkentések mellett is bő 5%-os forint kamatprémium mutatkozik az eurózóna hat hónap múlva induló 3 hónapos (6X9-es) határidős kamatlábához képest. Ez pedig azért továbbra is fontos védőernyőt jelenthet a forint számára, különösen akkor, ha a globális kockázati étvágy fennmarad (részben a nagy fejlett piaci jegybankok intézkedései miatt)

Eddig tehát részben az EU/IMF-megállapodással kapcsolatos ellentmondásos kormányzati kommunikáció és a gyenge hitelességű 2013-as költségvetés, részben a bekövetkezett és várt magyar jegybanki kamatvágások tartották vissza a forintot a felértékelődéstől. Abból kiindulva, hogy más magyar eszközosztályokban (részvény-és kötvénypiac) milyen markáns felértékelődés következett be főként az utóbbi napokban, illetve abból, hogy eddig furcsán viselkedett a forint, könnyen elképzelhető, hogy a következő hetekben további forinterősödést látunk.

Ezt látva a Magyar Nemzeti Bank monetáris tanácsa (annak külső tagjai) "felbátorodhat" a kamatcsökkentési politikában, ami alááshatja a forint eddigi egyik legfőbb vonzerejét. Így tehát kérdéses, hogy a forint viszonylagos ereje mennyire lehet tartós, eközben pedig az EU/IMF-megállapodást továbbra sem lehet biztosra venni. Utóbbi egyik oka az, hogy nehezebb lehet azt megkötni a kormány feltételezésénél, másrészt a rendkívül magas magyar állami pénztartalékok sem igazán adnak erős érvet a kormány kezébe, hogy (gyorsan) kösse meg a megállapodást. Ráadásul a tavaszi jegybankelnök-váltással esetleg tágabbra nyíló monetáris politikai mozgástér sem feltétlenül a megállapodás megkötésére ösztönzi a kormányt.

Amennyiben valóban a megállapodás elmaradásának jeleit látjuk a következő hónapokban, az a forintot újra gyengülő pályára állíthatja az addigra jóval alacsonyabb kamattartalom mellett. Mindezt megelőzően azonban nem lenne meglepő, ha még látnánk egy kis forinterősödést, de természetesen a hazai folyamatok mellett a külpiaci környezet alakulása is kifejezetten fontos a forint árfolyamának várható alakulásában. Számos kockázati tényező okozhat külföldön jelentős befektetői bizalomcsökkenést (görög és spanyol, amerikai elnökválasztás utáni költségvetési viták), így csak a magyar EU/IMF-ügyre koncentrálni helytelen lenne.